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恒瑞医药价值分析及产业链条梳理

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发表于 2019-9-25 23:15:20 | 显示全部楼层 |阅读模式
来源:雪球 发表于2019-03-18 18:15

这是了解恒瑞业务最好的一篇帖子之一,对于作者的力作我在此表示致敬,请朋友们最好点击链接去原文阅读!
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全文8000字,预计用时5分钟。纯干货篇,单纯数据分析,机构私募沙人越获、数据参考必备之良器。


谈起医药股,就不得不提市盈率58.29的医药大龙头恒瑞医药,2月15日晚间,恒瑞医药公布了2018年的年度业绩报告,从营收、净利润及扣非净利润这3个核心业务指标来看,2018年的恒瑞比2017年增长势头更劲!
2018年年报披露的数据显示,2018 年,公司实现营业收入174.18 亿元,比去年同期增长了25.89%;归属于母公司所有者的净利润 40.66 亿元,比去年同期增长了 26.39%;归属于公司股东的扣除非经常性损益的净利润为 38.03 亿元,比去年同期增长了22.60%。
对比2017年,恒瑞营业收入、归属于母公司所有者的净利润、归属于公司股东的扣除非经常性损益的净利润3项指标分别的增长为24.72%、22.13%、17.72%,从业务收入规模和盈利能力来看,2018年的恒瑞都在持续向好。
经营之外,恒瑞的研发投入十分亮眼。2018年,恒瑞的研发费用投入增长51.81%至于26.7亿元,较2017年48.53%的增速继续飙高。研发投入占到营业收入的比例在2018年达到了15.33%,比2017年12.71%的水平又有所提高。
可能很多朋友对于恒瑞医药只闻其声不闻其详,只是知道恒瑞医药稳坐了很多年的医药股头把交椅,但是并不知道因为什么,大家对他如此的追捧,并且对于机构大佬们给与了如此之高的估值水准,也是一头雾水,那么今天,我们就来仔细的解析一下恒瑞医药,看看到底他贵在了什么地方。
对于一个公司的前生今世,首先他是什么,这一定很重要。其次他今年比去年怎么样,这肯定也是大家所想探究和了解的。那么对于以后,他明年要怎么走,爆发力在哪,这种驱动的来源,大家也肯定想要知道。最后,未知肯定是最令人恐惧的,所以,对于恒瑞未来怎么样,我想大家肯定挤破了脑壳也想要明白。


(一)他是什么
那么今天,我们先从恒瑞是什么开始了解,以下是公司业务概要。
公司主营业务涉及药品研发、生产和销售,主要产品涵盖抗肿瘤药、手术麻醉类用药、特殊输液、造影剂、心血管药等众多领域。根据营业执照,公司主营业务是片剂(含抗肿瘤药)、口服溶液剂、混悬剂、原料药、精神药品、软胶囊剂(含抗肿瘤药)、冻干粉针剂(含抗肿瘤药)、粉针剂(抗肿瘤药、头孢菌素类)、吸入粉雾剂、口服混悬剂、口服乳剂、大容量注射剂(含多层共挤输液袋、含抗肿瘤药)、小容量注射剂(含抗肿瘤药、含非最终灭菌),生物工程制品(聚
乙二醇重组人粒细胞刺激因子注射液)、硬胶囊剂(含抗肿瘤药)、颗粒剂(抗肿瘤药)、粉雾剂、膜剂、凝胶剂、乳膏剂的制造;中药前处理及提取;医疗器械的研发、制造与销售;一般化工产品的销售;自营和代理各类商品及技术的进出口业务,但国家限定公司经营或禁止进出口的商品和技术除外。
画重点,主要产品涵盖抗肿瘤药、手术麻醉类用药、特殊输液、造影剂、心血管药等众多领域。


(二)今年比去年怎么样?
2018年年报披露的数据显示,2018 年,公司实现营业收入174.18 亿元,比去年同期增长了25.89%;2017年公司实现营收138.36亿。
要说今年比去年怎么样,财务上已经有分析了,那么接下来我从基本面切入,先分析分析去年怎么样,再说今年的。


以下为产业链重点分析

恒瑞医药产业链由右美托咪定、多西他赛、苯磺酸阿曲库铵、碘克沙醇、七氟烷、奥沙利铂、碘佛醇、伊立替康、替加氨十吉美嘧啶+奥替拉西.复方、头孢噻利、阿帕替尼、来曲唑、卡培他滨、布托啡诺、培门冬酶、非布司他、艾瑞昔布、厄贝沙坦片、酒石酸布托啡诺注射液、钠钾镁钙葡萄糖注射液、注射用唑来膦酸、等近30种品类,大小规格近百类组成。2017年公司营收138.36亿元,以上大小规格近百类所组成部分,基本占据了公司17年营收的92.31%。那么我们抽丝剥茧,一项一项的做细化分析。

美托咪定,麻醉用药,用于行全身麻醉的手术患者气管插管和机械通气时的镇静。麻醉及镇定用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收6.38亿,PDB监测全市场样本营收7.34亿。恒瑞市场占有率86.87%。17年市场销售量1088.47万支,单价样本浮动取中值,86.5元/支,推测营收9.415亿。
多西他赛,癌症用药,主要治疗晚期乳腺癌、卵巢癌、非小细胞肺癌,对头颈部癌、小细胞肺癌;对胃癌、胰腺癌、黑色素瘤等也有一定疗效。恒瑞17年PDB样本监测数据营收5.64亿,PDB监测全市场样本营收13.18亿。恒瑞市场占有率42.98%。17年市场销售量389.13万盒,单价样本浮动取中值,394.5元/盒,推测营收15.351亿。


苯磺酸阿曲库铵,麻醉用药,注射用苯磺酸阿曲库铵能用于气管内插管的肌肉松弛和胸腹部手术所需要的肌肉松弛。恒瑞17年PDB样本监测数据营收4.79亿,PDB监测全市场样本营收6.87亿。恒瑞市场占有率69.78%。17年市场销售量1385.18万瓶,单价样本浮动取中值,73.5元/盒,推测营收10.181亿。
碘克沙醇,造影用药,第三代等渗非离子型二聚体,分子量1550,碘含量320,渗透压290。恒瑞17年PDB样本监测数据营收4.16亿,PDB监测全市场样本营收7.56亿。恒瑞市场占有率54.96%。17年市场销售量157.41万支,单价样本浮动取中值,531元/支,推测营收8.358亿。
七氟烷,全身麻醉用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收3.89亿,PDB监测全市场样本营收6.33亿。恒瑞市场占有率61.46%。17年市场销售量153.19万瓶,单价样本浮动取中值,807.5元/瓶,推测营收12.37亿。
奥沙利铂,癌症用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收2.33亿,PDB监测全市场样本营收10.41亿。恒瑞市场占有率22.41%。17年市场销售量284.28万瓶,单价样本浮动取中值,222.5元/瓶,推测营收6.325亿。
碘佛醇,造影用药,第二代等渗非离子型单体,分子量807,碘含量350,渗透压790。恒瑞17年PDB样本监测数据营收4.15亿,PDB监测全市场样本营收4.59亿。恒瑞市场占有率90.38%。17年市场销售量844.64万支,单价样本浮动取中值,130.5元/支,推测营收11.022亿。
伊立替康,癌症用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收3.11亿,PDB监测全市场样本营收4.96亿。恒瑞市场占有率62.65%。17年市场销售量113.13万瓶,单价样本浮动取中值,556元/瓶,推测营收6.29亿。
替加氨十吉美嘧啶+奥替拉西.复方,癌症用药,适应症为不能切除的局部晚期或转移性胃癌。恒瑞17年PDB样本监测数据营收2亿,PDB监测全市场样本营收11.71亿。恒瑞市场占有率17.04%。17年市场销售量73.96万盒,单价样本浮动取中值,31元/粒,推测营收8.3亿。
头孢噻利,独家第四代头孢抗生素用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收1.56亿,PDB监测全市场样本营收1.56亿。恒瑞市场占有率100%。17年市场销售量73.96万盒,根据PDB系数推论,推测营收4.65亿。
阿帕替尼,癌症用药,艾坦(阿帕替尼)是全球第一个在晚期胃癌被证实安全有效的小分子抗血管生成靶向药物,也是晚期胃癌标准化疗失败后,明显延长生存期的单药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收1.6亿,PDB监测全市场样本营收1.6亿。恒瑞市场占有率100%。17年市场销售量82.66万盒,单价样本浮动取中值,132元/粒,推测营收10.91亿。
来曲唑,乳腺癌化疗癌症用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收1.48亿,PDB监测全市场样本营收5.01亿。恒瑞市场占有率29.48%。17年市场销售量591.59万盒,单价样本浮动取中值,12.25元/粒,推测营收7.25亿。
卡培他滨,希罗达,癌症联合用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收1亿,PDB监测全市场样本营收9.44亿。恒瑞市场占有率10.6%。根据PDB系数推论,推测营收2.981亿。
布托啡诺,镇痛剂用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收0.79亿,PDB监测全市场样本营收0.79亿。恒瑞市场占有率100%。根据PDB系数推论,推测营收2.355亿。
培门冬酶,白血病用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收0.74亿,PDB监测全市场样本营收0.74亿。恒瑞市场占有率100%。根据PDB系数推论,推测营收2.2亿。
非布司他,用于具有痛风症状的高尿酸血症的长期治疗用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收0.57亿,PDB监测全市场样本营收1.81亿。恒瑞市场占有率30.83%。根据PDB系数推论,推测营收1.699亿。
艾瑞昔布,缓解骨关节炎的疼痛症状治疗用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收0.47亿,PDB监测全市场样本营收0.47亿。恒瑞市场占有率100%。根据PDB系数推论,推测营收1.4亿。
钠钾镁钙葡萄糖注射液用于补充水分与维持体内电解质平衡治疗用药。17年市场销售量2695.48万瓶,单价样本浮动取中值,24.36元/瓶,推测营收6.56亿。
恒瑞的几个产品,引用@会炒股的假冒女医生 的话:我都非常熟悉,比较搞临床的,可以说比90%的人懂得比,理解的更深。阿帕替尼卖的好,关键竞争对手少,毕竟进入医保,白用白不用。2右美,关键产品不错,不是万金油,再麻醉科用的非常好。产品是王道,加营销,比翼双飞。碘克沙醇,为啥卖的好?很多人知道不?因为目前增强ct越来越多,而且这个造影剂特别贵,碘佛醇,碘克沙醇等等。销量增长属于好产品。苯磺酸和七氟烷不能说了,麻醉三件套,统统用到,静脉麻醉,吸入麻醉,肌肉松弛药。钠钾镁钙葡萄糖注射液为啥6亿,说白了就是林格,但是卖出lv的价格。好了就这么多,他的产品是必需品,不存在万金油,右美还会增长。
我想这一段话作为点评,还是很有道理的。


以上是去年的,我们再来做下今年的分析


2018年公司实现营业收入174.18 亿元,以上大小规格近百类所组成部分,基本占据了公司17年营收的92.17%。那么我们抽丝剥茧,一项一项的做细化分析。
美托咪定,麻醉用药,用于行全身麻醉的手术患者气管插管和机械通气时的镇静。麻醉及镇定用药。18年市场销售量1395.23万支,销量增长率32.18%,官方集采16.807亿元
多西他赛,癌症用药,主要治疗晚期乳腺癌、卵巢癌、非小细胞肺癌,对头颈部癌、小细胞肺癌;对胃癌、胰腺癌、黑色素瘤等也有一定疗效。18年市场销售量470.51万盒,销量增长率20.91%,官方集采15.296亿元
苯磺酸阿曲库铵,麻醉用药,注射用苯磺酸阿曲库铵能用于气管内插管的肌肉松弛和胸腹部手术所需要的肌肉松弛。18年市场销售量1694.38万瓶,销量增长率22.32%,官方集采12.81亿元,
碘克沙醇,造影用药,第三代等渗非离子型二聚体,分子量1550,碘含量320,渗透压290。18年市场销售量247.7万支,销量增长率57.36%,官方集采12.9615亿元,
七氟烷,全身麻醉用药。18年市场销售量195.8万瓶,销量增长率27.82%,官方集采12.422亿元,
奥沙利铂,癌症用药。17年市场销售量284.28万瓶,因18年没有具体数据,参照17年单价样本浮动取中值,222.5元/瓶,推测营收6.325亿。
碘佛醇,造影用药,第二代等渗非离子型单体,分子量807,碘含量350,渗透压790。恒瑞17年PDB样本监测数据营收4.15亿,PDB监测全市场样本营收4.59亿。恒瑞市场占有率90.38%。因为18年没有具体数据,参照17年市场销售量844.64万支,单价样本浮动取中值,130.5元/支,推测营收11.022亿。
伊立替康,癌症用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收3.11亿,PDB监测全市场样本营收4.96亿。恒瑞市场占有率62.65%。因为18年没有具体数据,参照17年市场销售量113.13万瓶,单价样本浮动取中值,556元/瓶,推测营收6.29亿。
替加氨十吉美嘧啶+奥替拉西.复方,癌症用药,适应症为不能切除的局部晚期或转移性胃癌。18年市场销售量90.16万盒,销量增长率21.90%,官方集采5.2778亿元,
头孢噻利,独家第四代头孢抗生素用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收1.56亿,PDB监测全市场样本营收1.56亿。恒瑞市场占有率100%。因为18年没有具体数据,参照17年市场销售量73.96万盒,根据PDB系数推论,推测营收4.65亿。
阿帕替尼,癌症用药,艾坦(阿帕替尼)是全球第一个在晚期胃癌被证实安全有效的小分子抗血管生成靶向药物,也是晚期胃癌标准化疗失败后,明显延长生存期的单药。18年市场销售量139.17万盒,销量增长率68.37%,官方集采17.4116亿元,
来曲唑,乳腺癌化疗癌症用药。恒瑞17年PDB样本监测数据营收1.48亿,PDB监测全市场样本营收5.01亿。恒瑞市场占有率29.48%。因为18年没有具体数据,参照17年市场销售量591.59万盒,单价样本浮动取中值,12.25元/粒,推测营收7.25亿。
卡培他滨,希罗达,癌症联合用药。因为18年没有具体数据,参照恒瑞17年PDB样本监测数据营收1亿,PDB监测全市场样本营收9.44亿。恒瑞市场占有率10.6%。根据PDB系数推论,推测营收2.981亿。
布托啡诺,镇痛剂用药。因为18年没有具体数据,参照恒瑞17年PDB样本监测数据营收0.79亿,PDB监测全市场样本营收0.79亿。恒瑞市场占有率100%。根据PDB系数推论,推测营收2.355亿。
培门冬酶,白血病用药。因为18年没有具体数据,参照恒瑞17年PDB样本监测数据营收0.74亿,PDB监测全市场样本营收0.74亿。恒瑞市场占有率100%。根据PDB系数推论,推测营收2.2亿。
非布司他,用于具有痛风症状的高尿酸血症的长期治疗用药。因为18年没有具体数据,参照恒瑞17年PDB样本监测数据营收0.57亿,PDB监测全市场样本营收1.81亿。恒瑞市场占有率30.83%。根据PDB系数推论,推测营收1.699亿。
艾瑞昔布,缓解骨关节炎的疼痛症状治疗用药。因为18年没有具体数据,参照恒瑞17年PDB样本监测数据营收0.47亿,PDB监测全市场样本营收0.47亿。恒瑞市场占有率100%。根据PDB系数推论,推测营收1.4亿。
钠钾镁钙葡萄糖注射液用于补充水分与维持体内电解质平衡治疗用药。18年市场销售量2775.02万瓶,销量增长率2.95%,官方集采6.7598亿元.
厄贝沙坦片,适应症为治疗原发性高血压治疗用药,与华东医药缬沙坦片有竞争压力。18年市场销售量4522.75万盒,官方集采3.72亿元.
酒石酸布托啡诺注射液,适应症为治疗各种癌性疼痛.手术后疼痛。18年市场销售量2374.19万支,官方集采9.8797亿元.
注射用唑来膦酸,用于治疗实体肿瘤骨转移患者和多发性骨髓瘤患者的骨骼损害。用于治疗恶性肿瘤引起的高钙血症(HCM)。18年市场销售量40.36万支,官方集采1.02亿元.
以上大小规格近百类所组成部分合计160.544亿元,2018年公司实现营业收入174.18 亿元,占据了公司17年营收的92.17%。
恒瑞医药三驾马车,麻醉+癌症用药+造影=42.039+60.828+23.984=126.85亿元。占据营收174.18亿元的73%。
二代造影用药霸主地位更加稳健,三代造影用药集采18年瞬间放量。癌症用药多西他赛、奥沙利铂、伊立替康、替加氨十吉美嘧啶+奥替拉西.复方、卡培他滨缓慢持续放量,阿帕替尼新近医保,以量换价营收大幅度增长,这也是本次恒瑞营收得以保证的最大功臣之一。麻醉用药保持30%幅度的增速依旧维持。
整体恒瑞需求端保持稳健增长,刚需用药增量较好。
在销售方面,恒瑞在去年进行了分线销售、事业部制的组织结构调整,新成立肿瘤、影像、综合三个销售事业部和战略发展部,逐步在全国各省、市、自治区(除港澳台)设立区域管理中心,形成了覆盖全国的专业化营销网络。分业务板块,肿瘤药品销售额较去年增长 29.23%,影像线产品销售额较去年增长 22.67%,麻醉线产品同比增长 29.25%。
对比2017年,恒瑞分产品抗肿瘤、麻醉及影像线产品的增速分别为18.47%、19.71%及44.85%。由此可见,2018年恒瑞肿瘤及麻醉产品的增长势头更劲。


(三)那么对于以后,他明年要怎么走,爆发力在哪
报告期内呈交监管部门审批、完成注册或取得生产批文的药(产)品情况
1 2018 年 1 月 平衡盐溶液(供灌注型)
2 2018 年 2 月 帕立骨化醇注射液、苯磺顺阿曲库铵注射液
3 2018 年 5 月 硫培非格司亭注射液(重磅)、磺达肝癸钠注射液
4 2018 年 7 月 吸入用地氟烷
5 2018 年 8 月 马来酸吡咯替尼片 (重磅)
6 2018 年 9 月 注射用紫杉醇(白蛋白结合型)(重磅)
7 2018 年 12 月 注射用帕瑞昔布钠(PDB样本数据17年市场销售3亿元)、注射用替莫唑胺
2019年虽然有集采降价的压力,但是在这三个重磅药物的发力下,相信继续保持近30%的增速还是可期的。

在研发创新方面,恒瑞继续加大投入。报告期内,恒瑞取得3个一致性评价批件,递交 18 种产品参比制剂备案材料,完成 10 种产品的 BE 工作,完成 15种产品的一致性评价申报工作。本年度提交国内新申请专利 144 件,提交国际 PCT 新申请 78 件,获得国内授权26 件,获得国外授权 39 件。本年度恒瑞取得创新药制剂生产批件 2 个,仿制药制剂生产批件 7 个;取得创新药临床批件 16 个,仿制药临床批件 2 个。
在国际化方面,恒瑞的产品在2018年获批品种增多,但是还未在销售额上完全放量。年报数据显示,2018年恒瑞国内营业收入及成本的增速保持一致为27.02%及27.73%,但恒瑞在国外的营业成本增加了11.6%,但营业收入仅增长了2.24%。
恒瑞医药作为中国医药界的研发标杆企业,研发是必须要看的亮点,而其业务走向国际化的情况也作为先行者代表备受行业关注。在2018年,研发和国际化是研究恒瑞医药绕不开的关键话题。
(四)对于未来、
如果从国际化研发的角度看,2018年对于恒瑞医药无疑是全面开花,收获的一年。年报显示,2018 年恒瑞继续加大国际化战略实施力度,积极拓展海外市场。
仿制药国际化方面,地氟烷、注射用塞替派、磺达肝癸钠注射液等在没锅获批,碘克沙醇注射液在英国和荷兰获批,盐酸右美托咪定注射液在日本获批;此外,报告期内公司分别向没锅 FDA 递交了 2 个注射剂、1 个原料药,向日本递交 1 个原料药的注册申请;其他新兴市场如澳大利亚、南非、中东2018 年年度报告12 / 148地区等国家也逐步加强注册力度。创新药国际化方面,SHR0302 片、INS068 注射液、SHR0410 注射液 3 个产品获准在海外开展临床试验。
伴随着新产品不断在海外获批,恒瑞也加强了在营销上的布局,这从数字上能够可见一斑,恒瑞2018年在国外的营业成本增加了11.6%至1.62亿元,可以想见很大部分都是为这些新获批的产品上市提前做的业务布局。但这些布局还尚未在业务收入层面实现完全的放量,恒瑞2018年在国外的营业收入仅增加了2.24%至6509.06万元,相信在之后随着为过批产品搭建的营销发挥作用,恒瑞之后的营业收入会有显著提升。


在国内来看,长链脂肪乳、缬沙坦氨氯地平片、曲美他嗪缓释片、塞来昔布胶囊、盐酸普拉克素缓释片、沙美特罗替卡松粉吸入剂等一些列药物已经完成BE实验或者正在BE实验中。
研发方面,公司将继续提高研发效率,注重研发的质量与时效,认真执行研发注册申报计划。通过建立专业、吃苦耐劳的 CRA 队伍,加快临床创新研究,推动 II 期、III 期临床品种尽快上市,使研发和销售形成良性循环。在具体工作方面,一是要有改革和创新精神,要敢于突破固有思维模式,用新思路、新方法解决工作中的固有问题;二是加强执行与考核,以项目为抓手,引入竞争机制,保证各项工作能推广和落实到位;三是通过“科学计划+过程管理+资源配套+团队稳定”等措施来保障研发计划的顺利实施。
国际化方面,2018 年恒瑞在仿制药上努力做大公司药品在欧美、日本、香港、南美等地区的销售,让过批产品在销售上实现放量;在创新药方面,公司要一步一个脚印,扎实推进创新药的海外临床,力争公司创新药早日在海外上市销售。
(五)对于研发全额费用化的一些想法
公司是好公司,赛道是好赛道,三驾马车的持续现金牛对于恒瑞的后续发展提供了至关重要的保证,现阶段盈利效益依旧很优秀,但是对于当期26.7亿的研发全部费用化,我依然是有意见的。借用@渔_夫 的话,
研发费用化隐藏了利润? 当然隐藏了呀,你看看一个药它怎么也能有6-10年时间左右产生效益吧,你不这样的时间左右摊销,而是一下子摊销掉了,明显是不合理吗,当然你也可以说有失败的风险,那少一点,5年总要摊销的吧。现在是1年时间全部费用化了,隐藏了利润嘛。你不能拿没锅GAP规则直接不允许任何药企资本化研发,就认为一定是对的,要与事实不符。没锅当年还规定商誉必须按年摊销,后来没锅取消了,人家这样政策一前一后肯定也有问题的吧。至少前后有一个有问题。更何况,要要考虑摊销,不是为了仅仅把药企拉在一个水平,而是要把医药企业的估值与其他没有研发企业的估值,可以放在一个水平上比较,能明白为什么有些医药企业估值可以比其他高,甚至最低点还是比其他高的缘故。就是它有研发项目在,它有不同的摊销政策。

我也是很赞同的,有些估值高,有些估值低,只是因为他们的摊销政策不一样而已。所以恒瑞医药估值高也有估值高的道理,不怕医药企业你不努力,就怕比你努力的人还比你砸的钱更多,你这就没地方去说理了

作者:欧奈尔杯柄
链接:https://xueqiu.com/1514349083/121201730
来源:雪球
著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权,非商业转载请注明出处。




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